來源平安證券

零擔(dān)貨運商業(yè)模式多樣,市場細分化趨勢明顯:近幾年,資本對零擔(dān)快運這一市場的關(guān)注和投入越來越高,資金流入明顯。從商業(yè)模式上看,零擔(dān)貨運大致可分為四種類型:直營模式(如德邦)、加盟模式(如安能)、聯(lián)盟模式(如先飛達物流)、代理模式(壹米滴答比較接近于這種模式)。此外,零擔(dān)市場細分化趨勢越來越明顯,其中德邦、順豐占據(jù)高端小票市場,安能、百世快運占據(jù)平價小票市場,低價值小票由以河南宇鑫和長通物流為代表的區(qū)域網(wǎng)承攬,大票主要由專線企業(yè)運輸。

零擔(dān)貨運的市場規(guī)模超萬億:公路貨運是我國最主要的貨物運輸方式,在運輸結(jié)構(gòu)中占比最高。2009-2017年,中國公路運輸貨運量占貨運總量的比例均在75%以上,2017年該占比為76.76%。2017年,社會物流總費用為12.1萬億元,運輸費用為6.6萬億元。按公路運輸量占總體貨運量的比例看,公路運輸量的市場規(guī)模為5.07萬億左右。各運輸方式的價格排序為:航空>公路>鐵路>水運,航空運輸在中國貨運量結(jié)構(gòu)中占比很小,公路貨運量、鐵路貨運量、水運貨運量占比較大。綜合以上因素,我們認為公路運輸?shù)氖袌鲆?guī)模約為5.5~6萬億。據(jù)了解,公路零擔(dān)物流一般占公路運輸規(guī)模的25%~30%,考慮零擔(dān)運送主要為公路運送,所以我們大致測算,零擔(dān)物流市場規(guī)模在1.3萬億~1.8萬億,與鯨略咨詢給出的1.37萬億的市場規(guī)?；疚呛?。

市場集中度較低,行業(yè)或迎來整合期:我國零擔(dān)企業(yè)總數(shù)量超過13000家,但平均規(guī)模都較小,能達到上百億收入規(guī)模的企業(yè)只有德邦物流,行業(yè)集中度非常低。據(jù)測算,2017年,零擔(dān)企業(yè)CR3為1.6%,CR5為2.06%,CR10為2.86%,CR30為4.13%。2017年零擔(dān)企業(yè)前三十強營收門檻為4.2億元,較16年的3.4億元有明顯提升,但仍處于較低水平。

相較于國內(nèi)的零擔(dān)物流格局,美國零擔(dān)市場已處于成熟階段,市場格局穩(wěn)定,集中度較高。在近三年內(nèi),前10大企業(yè)隊伍公司和排名均沒有變化。2017年,美國零擔(dān)前25強中利潤增速超過10%的僅有5家。2017年,美國零擔(dān)CR3為35.24%,CR5為50.17%,CR10為74.59%,CR25為91.41%,遠高于國內(nèi)水平。隨著資本介入的加深,我們預(yù)計,我國零擔(dān)貨運行業(yè)將進入整合期。

投資建議:我國零擔(dān)貨運市場規(guī)模超萬億,但是相較于美國這種發(fā)達國家,行業(yè)集中度仍然較低。近年來,零擔(dān)行業(yè)得到越來越多的資本的重視,排名前幾位的零擔(dān)企業(yè)業(yè)務(wù)量也呈現(xiàn)高速增長。我們認為,隨著資本的關(guān)注和介入,未來幾年將是行業(yè)整合期,當(dāng)前行業(yè)排名靠前、又受資本青睞的龍頭公司將會不斷提升市場份額,獲得快速發(fā)展,建議關(guān)注德邦股份、順豐控股。

風(fēng)險提示:(1)油價大幅上漲風(fēng)險:當(dāng)前我國零擔(dān)快運主要靠公路運輸,如果油價大幅上漲,將會帶來成本端的上漲,有損快運公司業(yè)績;(2)價格戰(zhàn)風(fēng)險:零擔(dān)快運行業(yè)與之前的快遞行業(yè)類似,參與者眾多,如果一旦出現(xiàn)價格戰(zhàn)的惡性競爭,將會對公司利潤產(chǎn)生較大影響;(3)加盟網(wǎng)店不穩(wěn)定風(fēng)險:快運行業(yè)有多種經(jīng)營模式,如果是加盟制運營,加盟網(wǎng)店的動蕩將會對公司產(chǎn)生較大的負面影響。